El Gran Filtro: descifrando la paradoja de los mercados privados en el tercer trimestre de 2025
Introducción: el renacimiento selectivo
Durante la mayor parte de los últimos tres años, el ecosistema de capital riesgo ha estado buscando una «nueva normalidad». Tras los picos exuberantes y desafiantes de la gravedad de 2021 y los posteriores años de «resaca» de 2022 y 2023, el mercado entró en un periodo de calibración silenciosa. Al analizar los datos del Estado de los mercados privados del tercer trimestre de 2025 de Carta, queda claro que ya no estamos en caída libre, pero tampoco en una recuperación desenfrenada. En su lugar, hemos entrado en la era de El Gran Filtro.
Los datos dibujan un panorama fascinante, aunque algo contradictorio. Hasta el final del tercer trimestre, la captación total de fondos avanza al 80 % del total de 2024, pero el número real de rondas se queda atrás, en apenas un 69 %. Esta diferencia es la característica definitoria del momento actual: el capital se está concentrando en menos manos. Los inversores no están necesariamente de brazos cruzados—están poniendo más dinero a trabajar, pero lo hacen con un nivel de selectividad que no se había visto en una década. Si el mercado de 2021 fue una «marea creciente que elevó todos los barcos», el mercado de 2025 es una poderosa corriente que solo recompensa a las embarcaciones más preparadas para navegar, mientras obliga al resto a buscar refugio en rondas puente o a abandonar discretamente el escenario.
En este informe exhaustivo analizaremos los cambios estructurales que están teniendo lugar a lo largo del ciclo de vida de las startups, desde la estabilización de las valoraciones Seed hasta la drástica «extensión» de los plazos de captación de fondos, que está obligando a los fundadores a reinventar sus manuales operativos. Exploraremos por qué SaaS y Hardware están consumiendo actualmente casi la mitad de todo el capital riesgo disponible, y cómo el fantasma de las «rondas a la baja» finalmente se mantiene a raya—no mediante valoraciones más altas para todos, sino mediante una priorización implacable de la calidad.
«El mercado de 2025 ya no trata de sobrevivir a cualquier precio; trata de rendir a cualquier precio. Estamos viendo cómo se abre una brecha cada vez mayor entre la “élite del rendimiento” y las “startups zombi” que todavía viven de los restos de 2021».
La paradoja de la concentración de capital: más dinero, menos ganadores
Las cifras principales del tercer trimestre de 2025 muestran una divergencia notable. El total de rondas del trimestre cayó un 13,6 % interanual (YoY), hasta alcanzar 1.131 rondas. A primera vista, esto sugiere un enfriamiento del mercado. Sin embargo, el efectivo total captado en realidad aumentó un 5 %, hasta los 27.300 millones de dólares. Para entender esta paradoja, hay que observar la «huida hacia la calidad».
Los inversores se inclinan cada vez más por apuestas de «alta convicción». En lugar de repartir 100 millones de dólares entre diez empresas de Serie B, la firma de capital riesgo moderna tiene más probabilidades de liderar dos o tres «megarrondas» en empresas que han demostrado un PMF claro (ajuste producto-mercado) y una vía hacia la rentabilidad. Esto se refleja en que, aunque el número de operaciones ha disminuido, las valoraciones medianas se duplican o triplican en cada etapa consecutiva. Actualmente, una ronda Seed exige una valoración pre-money mediana de 16,0 millones de dólares, que salta a 49,3 millones de dólares en la Serie A, y a la extraordinaria cifra de 118,9 millones de dólares en la Serie B. Cuando una empresa alcanza la Serie E+, la valoración mediana se acerca a la marca de 2.000 millones de dólares (1.956,1 millones).
Esta concentración de capital crea una dinámica en la que «el ganador se lleva casi todo». Para el 10 % superior de las startups, el mercado parece tan boyante como siempre. Para el 50 % inferior, la dificultad para atraer capital primario está provocando un aumento de las rondas puente, que ahora representan el 19,9 % de toda la financiación del tercer trimestre. Estas rondas puente son el sustento de la startup de «nivel intermedio», ya que proporcionan una extensión de la autonomía financiera de entre 6 y 12 meses, con la esperanza de que el entorno macroeconómico mejore o de que la empresa pueda alcanzar finalmente las métricas necesarias para una ronda primaria «limpia».
El cambio sectorial: SaaS, Hardware y el impuesto de la infraestructura de IA
Si quieres saber adónde va el dinero, no busques más allá de los «Dos Grandes». Las startups de SaaS y Hardware juntas concentraron el 49,5 % de toda la financiación del tercer trimestre de 2025. SaaS por sí solo representó 8.980 millones de dólares, mientras que Hardware le siguió con 4.520 millones de dólares. El predominio de estos dos sectores no es casualidad; es un reflejo directo de la era de la IA generativa.
La etiqueta «SaaS» se está convirtiendo cada vez más en sinónimo de «software nativo de IA». Estas empresas atraen capital porque prometen enormes ganancias de eficiencia para las organizaciones. Sin embargo, este crecimiento tiene un inconveniente: el alto coste de la inteligencia. A diferencia de la era SaaS de 2015, cuando los márgenes eran del 80-90 % porque «los bits eran baratos», la era del SaaS con IA se caracteriza por los elevados costes de las API y la computación. Aquí es donde entra en juego el predominio del hardware. Los inversores están destinando miles de millones al hardware porque se dan cuenta de que los vendedores de palas—los diseñadores de chips, las empresas de robótica y los innovadores de los centros de datos—son quienes están capturando la primera ola de valor de la IA.
Para estas startups, la eficiencia operativa ha pasado de ser una métrica «deseable» a ser una métrica «imprescindible». En un entorno en el que el volumen de efectivo de la Serie B sigue disminuyendo y las valoraciones primarias están bajo escrutinio, gestionar el «impuesto de la IA» (el coste de los tokens de los LLM y de la infraestructura) marca la diferencia entre una ronda primaria exitosa y una dolorosa ronda a la baja.
Por eso se han vuelto esenciales las herramientas que optimizan el resultado final de los desarrolladores. Por ejemplo, los desarrolladores se están alejando cada vez más de las integraciones directas y costosas con las API oficiales en favor de proveedores unificados. GPT Proto se ha convertido en un socio fundamental en este contexto, ya que ofrece acceso a los principales LLM a aproximadamente un 60 % del precio oficial. En un mercado donde la dilución en las etapas Seed y Serie A sigue siendo elevada, del 19 %, cada dólar ahorrado en COGS (coste de los bienes vendidos) es un dólar que no tiene que captarse mediante una ronda de capital dilutiva. Al utilizar la API unificada de GPT Proto, las startups pueden cambiar de modelo y gestionar recursos sin el «impuesto de mantenimiento» que implica administrar múltiples integraciones, abordando directamente las exigencias de eficiencia de costes de los inversores del tercer trimestre de 2025.
Valoraciones: el resurgimiento de la Serie E de «miles de millones»
Uno de los datos más sorprendentes del informe de Carta es el aumento del 74,4 % en el volumen de la Serie E+ en comparación con el trimestre anterior. Durante años, el mercado de «etapas avanzadas» se consideró congelado. Las ventanas de salida a bolsa estaban cerradas y el estatus de «unicornio» se convirtió en una insignia de vergüenza para las empresas con un alto consumo de efectivo y sin una salida clara.
Esa tendencia se está revirtiendo. Estamos viendo una estabilización del volumen de operaciones en etapas avanzadas, ya que el conjunto de empresas de alta calidad que permanecieron privadas durante la recesión de 2022-2023 está volviendo finalmente al mercado. No son rondas de empresas en dificultades; son captaciones estratégicas de capital. Varias rondas puente grandes contribuyeron a un aumento intertrimestral del 345 % en las valoraciones de la Serie E+, impulsado por empresas «demasiado grandes para quebrar» que tienen la capacidad de exigir precios superiores.
La valoración pre-money mediana de la Serie E+ alcanzó los 1.956 millones de dólares en el tercer trimestre. Esto sugiere que la «salida a bolsa privada» ha regresado. En lugar de enfrentarse a los mercados públicos, las empresas maduras están captando grandes rondas en etapas avanzadas de fondos soberanos, firmas de capital privado e inversores crossover deseosos de exponerse a la eventual ola de salidas a bolsa de 2026. Esto permite a estas empresas sanear sus tablas de capitalización y esperar la ventana perfecta para salir a bolsa.
El mito de la «ronda a la baja» y la realidad de las condiciones
Ha persistido el temor de que 2025 sería el «año de la ronda a la baja». Aunque ciertamente hay empresas que están entrando en esta categoría, los datos muestran que el tercer trimestre fue el tercer trimestre consecutivo desde el segundo trimestre de 2023 con una tasa de rondas a la baja inferior al 20 % (concretamente, del 17,0 %).
¿Por qué no es mayor la tasa? Por dos motivos:
- Rondas puente como «apuestas»: En lugar de aceptar una ronda a la baja, muchas empresas están optando por rondas puente con valoraciones planas o pagarés convertibles. Esto mantiene intacta la valoración «de portada» y permite ganar tiempo.
- El regreso de las condiciones estructuradas: Los inversores están volviéndose más creativos con las condiciones de las operaciones para proteger sus pérdidas potenciales sin forzar una ronda a la baja. Las preferencias de liquidación aparecieron en más rondas este trimestre, y el 15,6 % de las rondas incluyó condiciones especiales, como multiplicadores o dividendos acumulativos. En particular, los multiplicadores se están favoreciendo cada vez más como una forma de garantizar a los inversores un rendimiento de 1,5x o 2x sobre su capital antes de que los accionistas comunes vean un solo céntimo.
En la práctica, los fundadores están intercambiando el potencial alcista futuro por la estabilidad de la valoración actual. Aunque esto evita el golpe psicológico de una ronda a la baja, crea un «exceso de liquidación» que podría volverse problemático durante una salida. Los derechos de participación y los límites de preferencia también están aumentando ligeramente, lo que indica que la era «favorable a los fundadores» de 2021 ha sido reemplazada firmemente por un mercado «equilibrado» o «orientado a los inversores».
La extensión de la captación: la Serie C de cuatro años
Quizá el gráfico más aleccionador del informe de Carta sea el de «Días medianos entre rondas primarias». La extensión es real. El tiempo mediano desde Seed hasta la Serie A ha aumentado a 762 días (más de 2 años). De la Serie A a la Serie B se tarda 882 días. Pero el verdadero caso atípico es el paso de la Serie B a la Serie C, donde el cuartil superior de empresas espera ahora más de 1.169 días—casi 4 años.
Esta «extensión» tiene profundas implicaciones para la gestión de las startups. En 2021, el mantra era «captar fondos cada 18 meses». Hoy, un fundador debe estar preparado para hacer que el efectivo de su Serie B dure entre 3 y 4 años. Esto exige un cambio fundamental de crecer a cualquier precio a seguir con vida por defecto.
Cuando se duplica el intervalo entre captaciones, la «tasa de consumo» se convierte en la métrica más examinada del panel de control de una empresa. Esto explica el aumento de las rondas puente (el 19 % de la financiación) y el intenso interés por la economía unitaria. Los inversores de la Serie C ya no compran «potencial»; compran máquinas probadas y escalables. Si la máquina no está lista, la empresa se ve obligada a «extender» su autonomía actual mediante rondas puente o recortes de costes extremos.
Aquí es donde la asignación estratégica de recursos se convierte en una ventaja competitiva. Las empresas que pueden mantener su velocidad de desarrollo mientras reducen drásticamente los costes de infraestructura son las que sobreviven a la extensión de cuatro años. Para muchas, esto implica auditar cada partida, especialmente dentro de la pila tecnológica. Las startups utilizan cada vez más paneles de uso y programación inteligente para asegurarse de no sobredimensionar los recursos. Para las empresas que dependen de la IA, poder acceder a modelos de primer nivel sin el margen oficial es un factor fundamental para ampliar esa autonomía crítica.
Gravedad geográfica: el dominio inquebrantable del Área de la Bahía
A pesar de las narrativas de la era de la pandemia sobre «mudarse a Miami» o «Austin es el nuevo Silicon Valley», los datos muestran que el Oeste (concretamente, el Área de la Bahía) captó el 61,0 % de toda la financiación en el tercer trimestre de 2025. Esto supone un aumento desde el 56,8 % de hace un año.
San Francisco y San José sumaron 10.200 millones de dólares en el tercer trimestre, eclipsando a cualquier otra área metropolitana. Para ponerlo en perspectiva, Nueva York y Boston—el segundo y tercer centros más grandes—sumaron apenas 4.900 millones de dólares. El «Sur» (incluidos Texas y Florida) ganó algo de terreno, pero aún representa solo el 13,3 % del efectivo total captado.
La razón de esta concentración es la «gravedad de la IA». El talento, las GPU y los inversores que entienden la tecnología profunda siguen estando muy concentrados en el norte de California. En la era del «Gran Filtro», los inversores son menos propensos a asumir riesgos con fundadores de centros «emergentes» y están regresando a la seguridad del ecosistema tradicional. Para una startup ubicada en Nueva York o Austin, el listón de la financiación es posiblemente más alto que para una empresa con sede en Palo Alto.
La dilución y el dilema del fundador
La dilución en las primeras etapas sigue siendo un obstáculo importante. La dilución de Seed y Serie A se mantuvo estable en el 19 % en el tercer trimestre. Esto significa que, cuando un fundador llega a la Serie B, probablemente ya ha cedido casi el 40 % de su empresa. La dilución en etapas posteriores está más controlada, en torno al 12-13 % para las Series C y D.
La «trampa de la dilución» está obligando a los fundadores a ser más eficientes con el capital que nunca. Si tienes que ceder el 19 % de tu empresa solo para llegar a la siguiente etapa, más vale que te asegures de que ese capital se utiliza para crear valor empresarial real, no solo para pagar créditos de nube demasiado caros o una plantilla inflada. La «startup ágil» está regresando, pero con un giro de 2025: es una startup ágil impulsada por herramientas altamente eficientes y automatizadas, con un enfoque en los márgenes brutos desde el primer día.
El camino por delante: qué deparan el cuarto trimestre y 2026
Al entrar en los últimos meses de 2025, los mercados privados se caracterizan por una «recuperación bifurcada». La parte alta del mercado está prosperando, las valoraciones son saludables y el capital abunda para los «ganadores de la IA». Para todos los demás, el mercado sigue siendo un entorno desafiante, en el que las rondas puente y las condiciones estructuradas son la norma.
El ritmo de captación del 80 % sugiere que 2025 terminará siendo un año «sólido»: mejor que 2023, pero lejos de la era del «dinero fácil». El «Gran Filtro» seguirá operando y eliminará a las empresas que no puedan adaptarse al nuevo requisito de gestionar una autonomía financiera a largo plazo.
Para los fundadores, el mandato es claro:
- Enfócate en los márgenes brutos: Si tu producto SaaS o de IA no tiene una vía hacia márgenes superiores al 70 % después de los costes de computación, los inversores pasarán de largo.
- Acepta la extensión: Asume que tu próxima ronda tardará el doble de lo que esperas. Planifica en consecuencia tu fecha de «seguir con vida por defecto».
- Optimiza los COGS: No pagues el «impuesto oficial». Utiliza plataformas unificadas y proveedores de API eficientes en costes para mantener bajo tu consumo de efectivo sin sacrificar la capacidad técnica.
Conclusión
Los datos del tercer trimestre de 2025 de Carta cuentan la historia de un mercado que finalmente ha madurado. La exuberancia irracional del pasado ha sido sustituida por un enfoque riguroso y basado en datos para crear empresas. Aunque la «caída del 13,6 % en las rondas» puede parecer un retroceso, el «aumento del 5 % en el efectivo» demuestra que el capital riesgo sigue muy presente—simplemente juega con un conjunto de reglas diferente.
Estamos viendo surgir una nueva clase de startup: el titán eficiente en capital. Estas empresas utilizan la IA no solo como una funcionalidad, sino como una forma de mantenerse ágiles, aprovechando herramientas como la programación inteligente de recursos y la infraestructura optimizada en costes para superar la extensión de cuatro años entre rondas. Son el 49,5 % que concentra la financiación y serán quienes definan la próxima década de la economía mundial.
El filtro es estrecho y la presión es alta. Pero para quienes logran atravesarlo, las recompensas nunca han sido mayores.
Artículo original de GPT Proto
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